2008年3月19日 16:58

[世华财讯]瑞银发布投资报告指出，中国联通有望成为重组最大赢家，中国电信以其巨大规模和良好管理而被看好，中国移动为长期持有股，中国网通投资前景最为不利。

瑞银近期发布中国电信业投资报告，对重组期间及重组后相关电信企业前景进行评述。

一.概述：中国电信评级上调至“观望”

1.中国电信目标价上调至5.20港元

中国电信母公司可能以700亿元人民币的价格从中国联通母公司处收购CDMA网络，由于该收购价低于此前预期(1000亿元人民币)，因此瑞银将中国电信目标价由4.50港元上调至5.20港元。

2.中国电信近期股价下滑凸显投资吸引力，其评级由“卖出”上调至“观望”

中国电信可能与中国联通一样采取租赁协议的方式经营CDMA业务，这一模式将缓解上市公司在资本支出及盈亏等方面所面临的财务压力。中国电信拥有巨大的经营规模、优秀的管理团队以及强大的执行能力，因此重组后该公司前景更为向好，此外从其当前估值水平来看，该公司已具备较高投资吸引力。未来中国电信可能回A股上市筹集资金以购买CDMA业务而这将对公司股价形成利好。

3.维持对中国网通卖出评级

在中国四大电信企业中，中国网通前景最不被看好，该公司基本面趋势表现疲软，同时公司重组议价能力也较弱。

4.仍倾向中国移动与中国联通

中国移动方面，由于其用户与收入加速增长、EBITDA利润率表现稳定以及折旧增速放缓等因素，该公司2008年与2009年收益表现仍有望超出预期。中国联通方面，鉴于小股东很可能参与投票表决，该公司有望成为行业重组短期最大赢家。

二.重组时间表

相关渠道调查及媒体报导(如路透社)表明，电信重组计划已获国务院内部批准，具体内容为：拆分中国联通，其CDMA业务将售予中国电信，GSM业务则与中国网通合并。重组正式公告最早有望在3月底或4月初发布。不过重组计划的交易细节可能不会那么快确定。上市企业理顺交易细节可能还需一到二个季度左右的时间，交易最终可能于2008年底完成。

三.细节公布不会引发股价大幅上涨

目前有关定价及投票权的问题仍不清楚，此外证交所有关小股东批准方面的规定也较模糊。

对此瑞银的观点是，即使交易细节公布，中国联通、中国电信及中国网通股价上涨空间也不会太大。这一判断背后的逻辑十分简单：既然重组计划已将三家电信企业(中国联通、中国电信和中国网通)的小股东考虑在内，那么没有一方会从此次交易中大幅受益。相关各方潜在受益及受损情况如下：

1.中国联通可能从向中国电信出售CDMA用户基础中获益。出售CDMA用户基础对于中国联通而言已构成重大交易，同时公司大股东(即中国联通母公司)将向中国电信母公司出售CDMA网络，因此这一交易须获小股东批准。如果按单位用户企业价值为150美元计算的话，那么CDMA网络价值将达488亿元人民币。不过假如中国联通为收购中国网通而支付过高价格的话，这将给中国联通企业价值带来巨大伤害。中国联通可能以换股方式收购中国网通。严格地讲，中国联通只有在出售CDMA用户基础一事上需小股东批准。因此与中国电信及中国网通相比，中国联通小股东议价能力更强，短期而言，中国联通也将成为重组最大受益者。